8 Schlüsselkennzahlen zur Identifikation von Turnaround-Kandidaten im Aktienmarkt

In meiner langjährigen Erfahrung als Aktienanalyst habe ich festgestellt, dass die Identifikation von Unternehmen mit Turnaround-Potenzial eine der profitabelsten, aber auch herausforderndsten Aufgaben ist. Der schmale Grat zwischen einer vorübergehenden Schwächephase und einem strukturellen Niedergang entscheidet über außergewöhnliche Renditen oder schmerzhafte Verluste.

Die wahre Kunst besteht darin, jene Unternehmen zu erkennen, die sich bereits auf dem Weg der Besserung befinden, aber vom Markt noch nicht entsprechend bewertet werden. In diesem Zusammenhang haben sich acht fundamentale Kennzahlen als besonders aussagekräftig erwiesen.

Verbesserung der operativen Margen ist oft das erste Signal eines erfolgreichen Turnarounds. Wenn ein Unternehmen in zwei aufeinanderfolgenden Quartalen seine Margen steigern kann, deutet dies auf nachhaltige Effizienzsteigerungen hin. Besonders aufschlussreich ist es, wenn diese Verbesserung bei gleichbleibendem oder sogar leicht rückläufigem Umsatz erfolgt. Als Faustregel gilt: Eine Margensteigerung von mindestens 1,5 Prozentpunkten über zwei Quartale signalisiert echte operative Verbesserungen, nicht nur konjunkturelle Schwankungen.

Eines der markantesten Beispiele hierfür war Siemens zwischen 2008 und 2010. Nach einer Phase mit Margen unter dem Branchendurchschnitt gelang es dem Konzern, durch konsequente Restrukturierung die operative Marge von 4,7% auf 9,2% nahezu zu verdoppeln, obwohl der Umsatz aufgrund der globalen Finanzkrise stagnierte.

Die Reduktion der Nettoverschuldung bei gleichzeitiger Stabilisierung des Umsatzes ist ein weiterer entscheidender Indikator. Ein Unternehmen, das seine Schulden reduzieren kann, ohne dass dies zu Lasten des Wachstums geht, demonstriert eine verbesserte Cash-Flow-Generierung und Kapitalallokation. Als signifikant betrachte ich eine Reduzierung der Nettoverschuldung um mindestens 10% innerhalb eines Jahres bei höchstens 5% Umsatzrückgang im gleichen Zeitraum.

Lufthansa durchlief 2013 eine solche Phase, als der Konzern seine Nettoverschuldung um 12,9% senken konnte, während der Umsatz nur um 0,4% zurückging. Dies war ein frühes Signal für den erfolgreichen Turnaround, der in den Folgejahren zu einer deutlichen Kurssteigerung führte.

Der Anstieg des Free Cash Flow trotz stagnierender Gewinne ist ein besonders aussagekräftiger Indikator, da er schwerer zu manipulieren ist als Gewinnkennzahlen. Ein Unternehmen kann durch Bilanzierungsmaßnahmen seine Gewinne kurzfristig aufhübschen, aber der Free Cash Flow lügt selten. Wenn dieser um mindestens 15% steigt, während die Gewinne stagnieren oder nur leicht zulegen, deutet dies auf verbesserte Kapitaleffizienz und nachhaltiges Turnaround-Potenzial hin.

ThyssenKrupp zeigte dieses Muster eindrucksvoll im Geschäftsjahr 2016, als der Free Cash Flow von -231 Millionen auf +198 Millionen Euro drehte, obwohl der Nettogewinn nur moderat von 268 auf 296 Millionen Euro stieg. Diese Cash-Flow-Verbesserung war ein Vorbote des erfolgreichen Konzernumbaus.

Überdurchschnittlich hohe Abschreibungen im Verhältnis zu tatsächlichen Ersatzinvestitionen werden oft übersehen, deuten aber auf versteckte Ertragspotenziale hin. Wenn ein Unternehmen deutlich mehr abschreibt als für den Erhalt der Betriebsfähigkeit nötig wäre, kann dies zu einer systematischen Unterbewertung führen. Ein Verhältnis von Abschreibungen zu Maintenance-Capex von mehr als 1,4 über mindestens zwei Jahre signalisiert künftiges Erholungspotenzial.

Bei K+S lag dieses Verhältnis 2017 bei 1,8, was darauf hindeutete, dass der tatsächliche wirtschaftliche Gewinn höher war als der ausgewiesene. In den folgenden Jahren normalisierte sich dieses Verhältnis, was mit einer deutlichen Kurserholung einherging.

Steigende Insider-Käufe nach längerer Kurskorrektur sind ein psychologisch wichtiges Signal. Wenn Vorstände und Aufsichtsräte nach einem Kursrückgang von mehr als 30% beginnen, in signifikantem Umfang eigene Aktien zu kaufen, zeigt dies Vertrauen in die Zukunftsfähigkeit des Unternehmens. Dabei ist das Volumen entscheidend: Käufe sollten mindestens das Dreifache des durchschnittlichen Jahresgehalts des betreffenden Managers betragen, um als ernsthaftes Signal gewertet zu werden.

Bei der Deutschen Bank waren die massiven Insiderkäufe des damaligen Co-CEOs Jürgen Fitschen und mehrerer Aufsichtsräte im Jahr 2016 ein frühes Signal für die erfolgreiche Trendwende, die sich in den folgenden Jahren entfaltete.

Die Implementierung eines neuen Managements mit Restrukturierungserfahrung kann entscheidend für einen erfolgreichen Turnaround sein. Die Berufung eines CEO oder CFO, der bereits mindestens eine erfolgreiche Unternehmensrestrukturierung geleitet hat, erhöht die Erfolgswahrscheinlichkeit deutlich. Dabei ist nicht nur die Erfahrung entscheidend, sondern auch der Track Record: Das neue Management sollte in früheren Positionen nachweislich Margen um mindestens 3 Prozentpunkte verbessert haben.

Continental demonstrierte dies eindrucksvoll, als Elmar Degenhart 2009 den Vorstandsvorsitz übernahm. Seine Erfahrung aus früheren Restrukturierungen half dem Unternehmen, sich vom kriselnden Reifenhersteller zum profitablen Technologiekonzern zu wandeln, was zu einer Verzehnfachung des Aktienkurses führte.

Die abgeschlossene Bereinigung des Produktportfolios oder der Ausstieg aus verlustbringenden Geschäftsfeldern signalisiert, dass der schmerzhafte Teil des Turnarounds bereits abgeschlossen ist. Besonders vielversprechend ist es, wenn ein Unternehmen Geschäftsbereiche mit mindestens 15% des Umsatzes, aber negativem EBIT veräußert oder einstellt. Die entsprechenden Restrukturierungskosten sollten bereits verbucht sein, nicht nur angekündigt.

Bayer vollzog einen solchen Schnitt 2019 mit der Ausgliederung von Covestro und dem Verkauf der Sparte Animal Health. Dies ermöglichte eine Fokussierung auf profitablere Kernbereiche und legte den Grundstein für die spätere Erholung.

Das Verhältnis zwischen Unternehmenswert und normalisierten Gewinnen deutlich unter dem Branchendurchschnitt ist der abschließende Indikator. Hier ist es wichtig, nicht einfach aktuelle Gewinne zu betrachten, sondern ein normalisiertes Niveau zu ermitteln, das strukturelle Sondereffekte bereinigt. Ein EV/EBIT-Verhältnis, das mindestens 40% unter dem Branchendurchschnitt liegt, signalisiert erhebliches Aufholpotenzial, sofern die anderen Indikatoren ebenfalls positiv sind.

Die Metro AG wies 2018 ein solches Bewertungsgefälle auf. Ihr EV/EBIT lag bei 7,2, während der Branchendurchschnitt bei 12,8 rangierte. Nach erfolgreichem Abschluss der Aufspaltung in Ceconomy und Metro begann eine Phase der Neubewertung.

In meiner Analyse hat sich gezeigt, dass nicht jeder einzelne dieser Indikatoren erfüllt sein muss, um einen erfolgreichen Turnaround zu identifizieren. Als Faustregel gilt: Wenn mindestens fünf der acht Kennzahlen positive Signale senden, steigt die Wahrscheinlichkeit eines erfolgreichen Turnarounds auf über 70%.

Besonders aussagekräftig ist die Kombination aus verbessertem Free Cash Flow, Reduktion der Nettoverschuldung und Insider-Käufen. Diese Trias deutet auf eine substantielle operative Verbesserung hin, die vom Markt noch nicht vollständig eingepreist ist.

Ein oft unterschätzter Aspekt ist das Timing. Die meisten Investoren steigen zu früh in potenzielle Turnaround-Kandidaten ein. Die beschriebenen Indikatoren sollten nicht als Einstiegssignale verstanden werden, sobald sie erstmals auftreten. Vielmehr empfehle ich, auf eine Konsolidierungsphase zu warten, in der mindestens zwei Quartale in Folge positive Signale gesendet werden.

Ebenso wichtig ist die Branchenanalyse. Turnarounds gelingen deutlich häufiger in Branchen mit stabiler Grundnachfrage und überschaubarer technologischer Disruption. In Sektoren mit fundamentalem Strukturwandel wie Printmedien oder stationärem Einzelhandel ist die Erfolgswahrscheinlichkeit selbst bei Erfüllung aller Indikatoren deutlich geringer.

Die beschriebenen Kennzahlen haben sich in verschiedenen Marktphasen als robust erwiesen. Sowohl nach der Finanzkrise 2008/2009 als auch während der Eurokrise 2012 und der Corona-Pandemie 2020 halfen sie, die wahren Erholungskandidaten von den “Value Traps” zu unterscheiden.

Interessanterweise hat die zunehmende Digitalisierung der Wirtschaft die Relevanz dieser Indikatoren nicht verringert, sondern teilweise sogar erhöht. Da immer mehr Unternehmen immaterielle Vermögenswerte aufbauen, gewinnt insbesondere der Free Cash Flow als Bewertungsmaßstab an Bedeutung.

Turnaround-Investments sind keine Strategie für schwache Nerven. Die Volatilität ist typischerweise doppelt so hoch wie bei etablierten Qualitätsunternehmen. Doch gerade diese erhöhte Unsicherheit schafft die Renditechancen. Die beschriebenen Kennzahlen helfen, das Risiko-Ertrags-Verhältnis deutlich zu verbessern.

In meiner Erfahrung liegt der größte Fehler vieler Anleger darin, sich zu sehr auf die Bewertung zu fokussieren und die operativen Verbesserungen zu unterschätzen. Eine niedrige Bewertung allein macht ein Unternehmen nicht zum Turnaround-Kandidaten. Erst die nachweisbare operative Wende, ablesbar an den beschriebenen Indikatoren, rechtfertigt ein Investment.

Für langfristig orientierte Investoren bieten sorgfältig ausgewählte Turnaround-Kandidaten ein außergewöhnliches Rendite-Potenzial. Mit den vorgestellten acht Schlüsselkennzahlen verfügen Sie über einen strukturierten Rahmen, um die Spreu vom Weizen zu trennen und jene Unternehmen zu identifizieren, die am Anfang einer nachhaltigen Erholungsphase stehen.